华体会下载:第330期 拆解上市公司：中恒电气

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  中恒电气全称叫做杭州中恒电气股份有限公司，注册地在浙江省杭州市，股票2010年在深交所上市，公司的控制股权的人是杭州中恒科技投资有限公司，实际控制人是朱国锭，组织形式属于大型民企，审计机构是中汇会计师事务所。

  中恒电气主要涉及到的概念有储能概念,充电桩,换电概念,数据中心,智能电网,碳交易,虚拟电厂。

  中恒电气是一家做电源设备和电力数字化软件的公司。公司目前最大的收入来源是数据中心电源业务。2024年这块业务收入6.7亿元，同比增长111%，占到公司总营收的34%，毛利率是22.1%。

  大型数据中心要把市电转成服务器能用的电，传统做法是用不间断电源系统，电在交流直流之间来回转换，损耗比较大。中恒电气做的是高压直流电源，也就是HVDC，直接把交流电变成直流电送给服务器，省掉一道转换环节。它的另一款主打产品叫巴拿马电源，把变压器、配电柜和电源模块集成在一个柜子里，直接把10千伏高压电变成240伏直流电，占地面积缩小一半以上。这类产品的主要客户是大型网络公司和数据中心服务商，比如阿里巴巴、腾讯、百度。中恒电气是阿里巴巴的巴拿马电源独家供应商，在阿里数据中心里占了九成以上的份额。它的主要竞争对手是台达电子和维谛技术，这三家公司合计占了全球高压直流电源市场大约95%的份额、占国内的90%份额，其中中恒电气在国内排名第一。

  第二大业务是电力操作电源系统。2024年收入4.8亿元，同比增长20.5%，占总营收的24%，毛利率26%。电力操作电源说白了就是发电厂和变电站里的值班供电系统。变电站自己也需要电力来运行监控、保护和通信设施，而且主电网断电时这套系统不能跟着瘫痪，所以必须有独立的备用电源。中恒电气给国家电网、南方电网的大型变电站和发电厂提供不间断的直流电源保障。主要客户就是两网公司，还有水电、火电、风电、光伏等发电企业，以及轨道交通和大型工业公司。这一个市场竞争者比较多，主要对手有国电南瑞、许继电气、易事特等。

  第三大业务是通信电源系统。2024年这块收入3.1亿元，同比下降了4.5%，占总营收的16%，毛利率26.3%。通信电源就是给通信基站供电的设备。国内几百万个5G基站，每个基站都需要一套电源系统，把市电转换成基站设备能用的直流电，还要配上蓄电池防止断电，中恒电气做的就是这整套设备。它的客户主要是中国移动、中国铁塔、中国电信这类运营商，从1997年就开始给中国电信供货，客户关系很稳定。这一个市场的主要对手包括华为、中兴和动力源，中恒电气在运营商的集中采购中份额处于行业前列。

  除了硬件，中恒电气还有一块软件业务。2024年这块收入3.9亿元，同比增长6.4%，占总营收的20%，毛利率36.1%，是公司所有业务里利润率最高的。它主要给电网公司开发专业软件，比如继电保护定值计算软件，帮电网算出每个保护设备该设置什么参数，确保故障时能精确切断而不误跳闸。还有电网生产管理系统，帮电网巡检和维修实现数字化。其他的还有虚拟电厂和电力交易软件，帮发电企业和用电大户参与电力市场买卖。它的客户主要是电网和五大发电集团，市场主要在境内，也在向非洲、东南亚拓展。主要竞争对象是国电南瑞、许继电气，其中国电南瑞在电网调度自动化领域的地位非常强，市占率超过6成。

  最后，中恒电气还有一块新能源车充电桩业务，2024年收入不算大，归在其他类目里，但它是国内最早做充电桩的企业之一，充电模块和整桩都能自己生产。2024年独家中标了东风旗下岚图汽车的充电设备，推出了720千瓦的全液冷超充系统，在武汉建成了当地第一个兆瓦级充电场站。主要对手包括华为、特锐德、科士达等。

  总体来看，数据中心电源是中恒电气眼下增长最快的引擎，通信电源和电力电源提供了稳定现金流，软件业务利润率最高但体量有限。它的优点是高压直流电源领域将近20年的技术积累，以及跟阿里、腾讯、国家电网、中国移动这些头部客户的长期合作关系。

  中恒电气在数字能源产业链中处于中游的设备供应商位置，上游是电子元器件、铜材、变压器等原材料厂商，下游是大型网络公司、通信运营商与电网企业。但从实际运营来看，它在产业链中并没有太强的议价能力，整体话语权偏向下游客户。

  阿里、腾讯、百度、三大运营商、国家电网这类头部企业是公司主要的收入来源。它在阿里巴巴的巴拿马电源方案中是事实上的独家供应商，在腾讯的数据中心也占到HVDC份额的80%到90%。表面看这是个好事情，但深度绑定大客户也有另一面。下游这些大型云厂商和运营商，一般会用年度招标和阶梯定价的方式签合同，采购量大、周期长，给供应商的利润空间压得比较紧。这也能解释为什么中恒电气2024年的毛利率是26.2%，净利率却只有5.8%，中间接近20个百分点的利润被销售、管理、研发费用和较重的制造成本吃掉了。

  再看上游，中恒电气的议价空间也不大。它的数据中心电源业务中，直接材料成本占了很大比重，2024年仅数据中心一项的直接材料成本就接近5亿元，占总经营成本的34%。公司对上游基本没什么控制力，只可以通过提前锁价、换国产供应商这些手段来缓冲冲击。

  中恒电气能在这种两头承压的局面下维持生存，靠的是它在HVDC细致划分领域的技术壁垒。它是HVDC供电方案的先行者，牵头制定了国家标准，入选了工信部制造业单项冠军示范企业。2024年国内HVDC市场前三名，中恒电气、台达、维谛，合计占了约90%的份额，其中中恒电气市占率约28%，排名第一。这种高度集中的竞争格局，让它在面对大客户时保住了供货资格，不至于被轻易替换。

  综合来看，中恒电气在产业链中的位置并不强势。向下，大客户采购量大但压价能力强，应收账款余额10.4亿元，周转天数约为189天，也就是说卖出一单货要等大半年才能收回现金。向上，核心原材料供应商集中度高，自身利润空间被压缩。它的生存逻辑是靠技术壁垒锁定头部客户的大订单，用规模来摊薄成本，而不是靠高毛利赚钱。

  中恒电气是一家同时横跨四个细分电源赛道的公司，不同的业务线面对完全不同的竞争格局。把它放在整个行业里看，它最大的竞争力集中在数据中心电源领域，而在其他领域则属于第二梯队甚至更低的位置。

  中恒电气在数据中心电源领域，尤其是高压直流电源市场，处于国内第一梯队的位置。据券商研报分析，中国数据中心HVDC商品市场集中度极高，头部三家企业中恒电气、中达电通和维谛技术的市场占有率合计约90%。

  在通信电源领域，中恒电气虽然是中国铁塔等运营商的稳定供应商，近年来在运营商集采招标中份额位居行业前列，但这一个市场的竞争比数据中心电源激烈得多。从中国铁塔2025年开关电源产品集采的排名中能够正常的看到，华为排名第一，中兴排名第二，北京动力源科排名第三，中恒电气股排在第四。华为和中兴凭借其在通信产业链中的整体话语权，占据了明显优势地位。据通信电源系统市场报告数据显示，全球前三大厂商在2025年约占据51%的市场占有率，是一个寡头特征显著的行业，中恒在这个赛道里并不占据头部位置。

  在电力操作电源领域，中恒电气主要给变电站和发电厂提供配套电源设备。但这个赛道的核心玩家是中字头央企和电网体系的嫡系部队，尤其像是国电南瑞和许继电气这样的巨头，营收规模远在中恒之上。从这个方面说，中恒在这样的领域属于第二梯队甚至是设备供应商层面的参与者，与第一梯队的央企体系企业不在一个量级。

  充电桩行业目前是特来电、星星充电和国家电网三巨头主导的格局，三家企业合计市占率已超60%。中恒电气虽然是最早做充电桩的企业之一，2024年独家中标岚图汽车充电设备，但从市场占有率来看，它在公开的行业排名中并不突出。中恒在年报中也承认充电桩业务处于持续探寻新的增长潜力的阶段，属于主流玩家之外的中小型参与者。

  如果把中恒电气放在整个数字能源行业来看，它是一个非常典型的利基市场龙头。在HVDC这个由技术壁垒和政策引导形成的细致划分领域里，它做到了国内第一，全球前三，但一旦跨出这样的领域，面对华为、中兴、国电南瑞这些总实力更强的对手，它的竞争力就明显弱化。

  中恒电气2024年实现盈利收入19.6亿元，同比增长26%。这个增长大多数来源于数据中心电源业务的爆发，这块业务收入达到6.7亿元，翻了一倍多，背后推手是AI算力需求持续高涨，再加上国内数据中心建设投入明显加大。

  净利润达到1.1亿元，同比增长接近1.8倍。除了业务规模扩张带来的结果，还有一笔来自股权转让的投资收益，金额大约3200多万元。现金流方面，经营性现金净流入4.7亿元，几乎翻了一倍。

  从盈利能力指标来看，公司综合毛利率26.2%，与上年基本持平。净利率为5.8%，净资产收益率4.7%。放在行业里比较，毛利率处于中等水平，净利率和净资产收益率与同行相比就不太占优势了。

  再看偿还债务的能力。公司资产负债率控制在35%，属于比较保守的水平，流动比率达到2.2，速动比率1.7，短期偿债压力很小。公司账上资金充裕，全年财务费用其实就是负的，利息收入超过1200万元，而利息支出只有100多万元，资金成本几乎能忽略不计，财务风险很低。

  中恒电气2025年前三季度的成绩单，总的来看是一份增收不增利、现金流承压的报表。营收端的表现相当亮眼，前三季度实现营业收入14.2亿元，同比增长20%，增长的核心驱动力来自数据中心电源业务的爆发。

  但归母净利润只有7000多万元，同比下降16%，主要是非经常性损益在干扰。上年同期公司处置了联营公司股权，一次性确认了3000多万元的投资收益，2025年前三季度这笔收益归零，导致投资收益同比减少了101%。如果剔除非经常性项目，看扣非净利润，实际上同比增长23%，主业的盈利能力其实是在改善的。

  经营性现金净流出7000万元，同比由正转负。这个转变主要源于采购付款的大幅度的增加，公司为应对数据中心电源业务的订单增长，大幅度的增加了原材料备货，预付给供应商的货款显著上升。

  中恒电气此公司是1996年在杭州成立的，最开始做高频开关电源。高频开关电源说白了就是把电网的交流电转成通信设施能用的直流电，给基站供电用的。

  1997年，公司成了中国电信和中国移动的供应商，通信电源这块业务就算站住了。2001年公司改制成股份有限公司，并在2010年登陆深交所中小板。

  上市以后，公司业务慢慢扩展。核心产品一直是通信电源和电力操作电源。电力操作电源就是给变电站里的开关设备提供操作电源的。公司在这块技术不错，能参与500千伏以上的变电站和大型发电厂项目。

  2014年公司开始做充电桩，进入新能源汽车充电领域。2015年公司收购了两家小公司，开始布局电能服务和电力系统仿线年它们搞了一次定增，募集10个亿，用来建设能源互联网云平台。这样的平台就是在工厂和楼宇的用电设备上装传感器，把用电数据传到云端，帮企业省电，也能接入光伏、储能这些设备。

  公司最重要的技术路线是往高压直流供电方向走，简称HVDC。传统的数据中心给服务器供电用的是交流电，要经过好几道转换，每转一次就损失一些电。HVDC把电网的交流电一次性转成高压直流电，中间转换次数从四五次减少到一两次，能效最高能做到98%以上。中恒电气是国内最早推这个方案的企业之一，还牵头制定了国家标准。2019年公司和阿里巴巴合作，搞出了巴拿马电源。这个就是把变压器和整流模块塞进一个柜子里，占地小，交付快。2021年公司和阿里巴巴签了8个亿的巴拿马电源柜采购合同。2022年，公司被评为国家级制造业单项冠军示范企业。

  另外需要说明一个情况，公司实际控制人朱国锭在2025年12月因操纵证券市场罪被判了三年有期徒刑、缓刑四年，公司现任董事长是他的配偶包晓茹。

  2026年4月8日，宁德时代发了公告，准备花大约41亿元增资中恒电气的控制股权的人——中恒科技投资。其中一部分用现金，另一部分用宁德时代持有的时代天源公司股权来抵。增资完成后，宁德时代持有中恒科技投资49%的股权，成为第二大股东，但上市公司的实际控制人还是朱国锭。双方合作方向是绿色ICT基础设施、交通电动化和新型电力系统。

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